金融国债期货重启利率市场化的前奏曲公开

金融：国债期货重启 利率市场化的前奏曲 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

事件：

8月30日中国证监会宣布，同意中国金融期货交易所挂牌5年期国债期货合约，并拟定于9月6日上市交易。同日，中金所发布《5年期国债期货合约》及相干规则，标志着中断18年的国债期货将重新回到市场。

早在1992年12月，上海证券交易所就率先在中国启动国债期货交易，并于199 年10月向个人投资者开放。但当时国债现货市场体量较小，而期货合约设计及监管机制等存在缺点，投机气氛非常浓郁。

1995年2月，国债期货市场上演了一场疯狂的多空双方对决，引发 27国债期货重大违规操作事件，对金融市场造成沉重打击。同年5月，国家决定暂停国债期货交易。18年后，国债期货终获重启。

国债期货合约详情：

国债期货的合约标的：面值为100万元、票面利率为 %的5年期名义中期国债报价方式：百元净价报价，即国债期货合约报价是以100元为单位进行报价。

最小变动价位：0.002元(每手最小变动20元)合约月份：最近的三个季月（3、六、9、12季月循环）交易时间：9:: 0、1 ::15，最后交易日交易时间为上午9:: 0，最后交易日为合约到期月份的第二个星期五。

逐日价格最 动限制：上一交易日结算价的±2%最低交易保证金：合约价值的2%交割方式：实物交割。

最后交割日：最后交易往后的第三个交易日。

可交割债券：合约到期月首日剩余期限为年的记账式附息国债合约代码：TF点评：

国债期货合约规则更趋于完善，重点防范交割风险上个月中金所就《5年期国债期货合约》及相关规则向社会公然征求意见。8月30日，中金所发布《5年期国债期货合约》及相干规则，从保证金标准、交割持仓限制等四个方面对《5年期国债期货合约》及相干规则做了进一步的完善。

首先，修订稿上调了保证金标准。将5年期国债期货合约的保证金标准由征求意见稿中的2%、3%、4%，调整为2%、3%、5%。

其次，下调了持仓限额，下降交割风险，将5年期国债期货合约的持仓限额由征求意见稿中的1200手、600手、 00手，改成1000手、500手、100手。第三，为减小交割违约风险，增加最小交割数量为10手的规定。第四，完善国债交割中的差额补偿制度。为了防范交割违约，将差额补偿作为结未平仓合约的一种方式。与征求意见稿相比，上述改动主要针对违约风险，处处体现了对风险防范和控制的要求。合约基本条款没有变化，主要是风控制度的进一步修订，而且集中在交割环节，目的在于防止交割进程中的违约风险。

国债发行量18年扩张20倍，“ 27”事件不会重演近年来，中国债券市场规模高速扩张，2010年与2011年的国债发行总量均超过1.7万亿元，2011年末国债余额达7.7万亿元，是1995年底的20多倍。另外，中国国债中的可流通比例近几年均超过85%，较1995年大幅增加。2012年全年发行国债约1. 9万亿元，2012年末国债余额约7.42万亿元，居亚洲第二位、世界第六位，约占国内生产总值(GDP)的14. %。

目前国内期货市场的监管制度建设、交易制度完善程度很高，期货管理条例等配套法规都非常健全，“ 27”事件绝不可能重演。“ 27”事件时的期货交易制度甚至没有“熔断”机制，没有保证金也能下单，交易所对每笔下单其实不实时监控。如今，期货市场有了明确的“熔断”机制，每笔交易均有严格的保证金要求，交易异动被实时监控，国债期货重启后，有望在政策监管之下顺利运行。

利率市场化的前奏曲目前，无论是债券市场的发展还是利率市场化的改革，均迫切需要一个风险管理的工具。在利率市场化改革的大背景下，国债期货对金融市场的影响将是全方位的。国债期货有望成为中长期利率定价的重要参考，为投资者提供了新的价格信号，对债券市场、股票市场和其他投融资活动将产生深远影响。

另外，随着国债范围的日趋扩大，投资者也需要国债期货做为套期保值的工具，来有效的规模国债利率风险，提高现货市场的流动性。6月份的“钱荒”从一个侧面也凸显了国债期货缺位的尴尬。在资金紧缺、拆借回购利率大幅波动的情况下，银行等金融机构不惜一切代价为取得资金而遭受损失。而国债期货的推出有望改善这种局面。

同时，我们也认为，国债期货的推出有望成为利率市场化的前奏曲，大大加速利率市场化的改革进程。

利好期货概念股及券商股从上周开始，期货概念股就开始走强。国债期货的上市，势必极大的提振期货公司的业务成长空间，同时，也为银行、保险、证券等金融机构提供了管理利率风险和投资的工具。我们估计国债期货日均成交有望到达2000亿元的范围，按照平均手续费为万分之一计算，给期货公司提供的新增佣金收入可达到 0亿元，将显著增加期货公司的整体收入水平。

风险提示估值压力可能成为上涨阻碍