转让比例大幅降低私募专户觊觎老股投资机会

新股发行在即，拟上市公司却仍在修订老股转让的条款。

“6月首批发行的新股中，老股转让的比例估计会很低，有些甚至就不安排老股转让。”深圳一位投行董事总经理向21世纪经济报道指出，若是没有老股转让的安排，机构基本可以算出新股的发行价我们只是想在享受乐趣的同时。

但由此带来的新问题是，机构在新股报价的集中度会明显提高，单一机构最终获配的数量会大幅下降。

基于此，有些私募基金和基金专户投资经理开始将挖掘新股机会的注意力转向老股转让。

“发行价可以算出来”

新股制度的改变，意味着机构下打新游戏规则的变化。与年初首轮的新股发行相比，6月新股发行较大的一个变化是关于老股转让的安排。

来自多个券商投行人士的信息显示，首批上市的新股中，老股转让的比例会比较低，有些新股甚至会不安排老股转让。这将会直接影响到询价机构对于新股的报价。

深圳一位分管投行部的董事总经理指出，如果拟上市企业没有安排老股转让，新股发行价基本可以算出来。

据21世纪经济报道了解，机构测算新股发行价的公式是〔（拟募集资金＋发行费用）/拟发行价〕+现有总股本=〔（拟募集资金＋发行费用）/拟发行价＋老股转让上限〕×4。其中，未知的变量只有发行费用和老股转让。

根据投行透露的新股发行方案调整要求，未来公布的发行方案将要披露非常详细的发行费用。

“以前的新股发行方案不要求披露发行费，但现在要求详细披露发行费用，相当于把这个未知数告诉机构。”上海一位专门研究新股政策的分析师介绍，如果新股中没有安排老股转让，机构基本可以算出新股的发行价。

不过，由此带来的新问题是，机构对于新股报价的集中度会明显提高，单一机构最终获配的数量会大幅下降。

“机构下打新以机构为单位报价，每家机构旗下可能有十几只产品，这就像是拖拉机账户一样，会有一大批产品入围参与新股的配售。”深圳一位合资基金公司的投资经理担忧，新股制度修改后，报价难度系数降低，但中签率也下降，单只产品能分到的蛋糕变小。

不过，在这条测算新股定价的公式中，转让老股的比例是最大的变数。对发行人和券商投行而言，其难度在于要找到自愿锁定12个月的机构投资者。

“发行人的股东肯定都有减持冲动，但这也取决于价格。如果定价比较低，也不愿意转让。”上海一位券商机构客户部人士指出，老股转让的数量，最终取决于发行人和询价机构的博弈，具有很大的不确定性。

私募、专户兴趣浓厚

安排老股转让的前提是找到自愿锁定12个月持股期的机构投资者。21世纪经济报道采访发现，券商资管、公募、保险等资金规模较大的机构，普遍不乐意接受这一条款。

一位公募基金经理坦言其不愿意接受锁定期为一年的老股，理由是他对新股未来一年的成长没有信心。

“国内经济处于转型时代，现在新上市的企业很多是小企业，行业和公司在未来一年都可能发生比较大的变化。”这位基金经理坦言，他的投资策略是每隔一两个季度就要重新审视行业和公司基本面。而过往其重仓股持有时间最长仅仅是三个季度。

华南一位喜欢长期重仓持有成长股的基金经理同样表示不乐意接老股。

“机构愿意接老股的前提是判断其发行价与自身价值之间有折价，但如果是基本面优质的好票，股东不愿意低价转让。如果是烂公司，机构也不敢碰。”前述华南基金经理表示。

不过，有些私募基金和基金专户的投资经理对老股转让非常关注。他们对此有兴趣主要是基于两点：一是老股转让部分的配售比例较高因为事先我对GE的文化是作过了解的，二是这轮新股定价会低一些。

“协会规定锁定期12个月的老股，可以单独设置配售比例。”深圳一位私募基金经理称，现在新股部分的下中签率会下降，机构下打新也很尴尬。因此想寻找老股转让的机会。

促使其关注老股的又一个因素是监管层近期建议投行调整发行方案，降低新股发行定价，给二级市场留下一定的空间。

“从投行反馈的信息看，6月上市的新股定价会有一定安全边际，至少不会跟二级市场的价格非常接近，还是会有一定的获利空间。”北京一位私募基金总经理介绍，他们的思路是将转让的老股当成定增项目，如果持有一年能获得30％的回报，也是不错的机会。